摘 要：中国经历了三十多年改革开放，创造了辉煌的经济成果，目前已超越日本，成为全球第二大经济体。显然，作为如此大体量的经济体，原有国防力量的发展速度已经不能与之匹配了，只有不断地加快军事科技创新以及不断强化国防军工的改革才能尽快缩小与其他发达国家的差距，形成与大国金融相配套的国防力量。在经济快速发展的同时，国防军工力量的快速提升，尤其是科技创新以及综合实力的快速提升正在被高层高度关注。

关键词：国防军工；资产注入；资本运作

中图分类号：E0-054 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2016）22-0168-03

政策助力国防军工起飞，首先进一步提高军队整体素质和综合效率，这个通过进一步裁军和军队反腐实现。去年9月3日，在反法西斯战争胜利七十周年的阅兵式上，习主席再度明确我国宣布裁军30万。其次则进一步加快军队信息化、现代化的科技力量占比，这个从不断提升军工企业的技术创新以及研发投入和国防预算的进一步提升实现。2015年我国GDP增长幅度下降至6.9%，而2016年的GDP目标为6.5%～7%之间，同时提高财政预算赤字至3%。在这种情况下，我国2016年国防预算依然定额在增长7.6%的水平。

今年以来，从高层不断释放出来的改革信号及行业层面的技术创新带来的快速成长周期已经开启。史无前例的军改正在稳步推进，与之相呼应的重构国防工业体系的步伐也在推进。需要高度注意的是，最近在3月5号发布的《中华人民共和国国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要（草案）》中的未来五年计划实施的100个重大工程及项目名单中，直接涉及国防军工领域以及间接服务于国防安全的项目近30项，占项目总数的超过1/4，直接表明了国家对国防军工领域的高度重视。

一、风口下的两大核心、10家集团

从目前军工集团在未来的投资逻辑来看，两大核心要素将是最大的抓手：一是围绕需求端的发力，二是自身成长性的爆发。

首先，从需求端来看，军民融合相关政策的落地是最大的政策红利！原有专注于军工装备的企业中，电子信息化装备的公司将部分业务应用于民用电子消费端，将大幅提升产品的市场需求，如我们熟知的北斗全球组网导航应用系统等智能硬件的技术支持。此外，初步实现军工科技资源向社会开放以及与民用科技资源的互通。上市公司行业方面，北斗导航、卫星遥感、车联网硬件等诸多概念都存在巨大的政策红利。

其次，从内在自身成长空间的角度来看，多数上市军工企业都具备“小公司、大集团”的特质。背靠数以万亿计资产的大型军工集团，上市公司的自有资产仅为其集团资产非常小的一部分，而军工优质资产的保值、增值又需要证券化的手段来完成。所以，军工集团的优质资产、尤其是科研院所等最优质资产持续不断地注入到上市公司平台中，一方面使得这部分优质资产借助资本力量进一步发挥科技的巨大增值，另一方面将对上市公司带来业绩持续高成长的高回报预期。军工资产证券化是高层制定国有资产证券化一盘大棋中打出的最为重要的一记重拳。

就目前来看，我国最主要的军工集团有10家，基本涵盖了所有的军工资产。他们分别是中航工业集团、中船工业集团、兵器装备集团、中船重工集团、兵器工业集团、中国电科集团、中国电子集团、航天科技集团、中航科工集团、中核工业集团。

而在今年三月份刚刚新组建的中航发集团（中国航空发动机集团公司）则被认为是在未来航母舰载机、商用大飞机系列中，中国内自主研发核心发动机最高尖端部件的龙头公司。航空发动机被誉为飞机制造业“皇冠上的明珠”，却是制约中国航空工业发展的“软肋”。目前，真正能生产航空发动机的只有美国、英国、俄罗斯、法国等几个国家。中国几乎所有的民航飞机发动机都依赖进口。新组建的中航发集团旗下3家上市公司均是从现中航工业集团旗下的上市公司剥离并独立出来。中航工业集团董事长曾表示，资金投入不足是制约航空发动机取得突破性进展的主要因素之一。而资产证券化的加速推进正是最好的解决途径，旗下上市公司在装入优质资产后，未来的高成长也同样会给投资人以极高的回报。下面将对兵器工业集团和中航工业集团做重点分析。

二、兵器工业集团下属上市公司及优质资产注入

兵器工业集团公司下属47家子集团和直管单位，21家科研院所和12家上市公司，总员工数约30万人。现已形成了以重型装备与车辆、特种化工与石油化工、光电信息与新能源新材料、工程建设方向为主线的国际贸易为主的四大业务板块。

作为连续六年入围世界500强、目前全球500强排名144的大型军工企业集团。2014年实现营业总收入4 042亿元。过去五年营业收入年均复合增速为19.6%，净利润年均增速为15.4%。公司2015年总资产3 581亿元，净资产1 437亿元。截至2015年底，兵器工业集团目前已上市资产的总市值已达到753.98亿元，依然未来具备充足的成长空间。

毫无疑问，资产证券化是对于军工类上市公司在未来最为看好的题材看点。从目前国际上发达国家军工资产证券化率水平来看，平均水平高达75%左右。而目前国内军工行业资产证券化率仅为30%的水平，但是即便如此，兵器工业集团的整体资产证券化率更低，仅为21.04%，且在十大军工集团中处于倒数位置。就目前集团下属的四块业务来看，对应的12家上市公司所属的12家子集团分别是：重型装备与车辆板块中主要的子集团包括安捷利实业有限公司、北方重工集团、凌云工业集团、晋西工业集团、东北工业集团、豫西工业集团、内蒙古一机。光电新能源板块中主要子集团包括了北方光电集团和导航科技集团；特种化工与石化工板块包括北方化工集团和华锦化工集团；国际贸易板块包括了北方工业集团。以上每家集团下属控股一家上市公司，其中安捷利实业有限公司下属安捷利实业在港上市，其余11家上市公司均在A股上市。从子集团公司优质资产与对应上市公司资产的对比来看，均在2倍以上，有的甚至达到了40倍。由此可见，上市公司在装入了集团公司优质资产、集团公司完成资产证券化的同时，上市公司在未来的业绩爆发性的增长将成为高确定性的事件，必然引发资本市场资金的推动，而这个推动的长时间跨度将同样是较为确定的，由此从基本面到资金面均符合了长牛特质前提。

三、中航工业集团资本运作的“最强音”

从世界上的军工巨头来看，真正的竞争强手都是上市公司。美国军工企业的背后，既有白宫的政府支持，又有五角大楼的军方支持，更重要的是还有华尔街资本市场的支持。通过资本化运作，中航工业以及中国整个航空工业，都会被改造得更具发展潜力。

中航工业在资本运作方面，首先，将已有的A股、H股上市公司作为资本运作的平台，按照集团重组后的专业板块进行整合。其次，按照国家相关规定，将非经营性的30多家科研院所的相关资产转化改造为经营性资产。最后，在不失去国家核心控制的前提下，通过资本化运作，改善集团资本结构，吸引社会资源投入。

自2008年以来，中航工业集团对旗下上市公司的资产注入从来没有停过，总计达到了13批次的上市公司资产注入行动，涉及到11家集团下属的上市公司。分别是：2008年12月，旗下航空发动机控制系统相关资产的注入给中航动控；2009年2月，贵航集团航空配件及辅件制造相关资产对贵航股份的注入；2009年3月集团旗下专用车制造资产对中航黑豹的注入、2009年7月洪都集团飞机相关业务对洪都航空的注入、2009年12月机载悬挂发射控制系统、无人机发射、航空燃油测控系统等航空机电系统资产对中航飞机的注入；2010年4月，航空发动机业务资产对成发科技的注入，2010年10月集团旗下新能源与锻铸资产对中航重机的注入，2011年1月机载悬挂发射控制系统、无人机发射、航空燃油测控系统等航空机电系统资产对中航机电的注入；2012年5月，集团旗下直升机相关资产对中直股份的注入；2013年6月汉中101航空制造相关资产对中航电测的注入；2014年5月，歼击机及空面导弹等防务装备相关资产对成飞集成的注入。

（一）彪悍的财务营收和中期规划

以去年发布的完整的2014年财报来看，公司2009—2014年营业收入复合年均增速为17.6%，净利润复合年均增速为5.7%。公司2014年总资产7 996亿元，同比增长16.7%，净资产2 765亿元，同比增长20.3%。中航工业集团目前已上市资产的总市值已达到6 720亿人民币，远高于其他军工集团。集团制定的营收目标为，到2020年集团总收入突破万亿。

（二）集团强劲的增长潜力

1.中国未来二十年军用飞机及航空发动机市场需求测算。战斗机方面：四代及五代轻型、重型战机数量总计约1 400架，按单价从4 000亿到1.4亿美元计算，总计约1 530亿美元。大飞机方面：中大型运输机、大型加油机、中大型特种飞机以及教练及数量总计约1 500架，按单价2 000万美元、5 000万美元、1.5亿美元、1.8亿美元来算，总计约1 040亿美元。

2.未来十年我国军用无人机市场总需求约1 400亿元。全球著名的国防和航空市场专业分级机构——美国蒂尔集团公司在2014年7月就发布报告预测：下个十年，全球无人机需求会从现在每年64亿美元增长到115亿美元每年，十年需求总额约为910亿美元。据估计，2014年全球无人机市场军用占89%，民用占11%。十年后市场大概86%军用，14%民用。预计未来十年，我国军用无人机市场总规模约为1 400亿人民币。

3.低空即将放开，民用直升机面临更为广阔市场。低空领域改革不断推进，按照全国低空空域管理改革工作会议信息，1 000米以下低空开放试点有望在全面推开，我国通航需求处于爆发前夕。根据RotorSpot统计，截至2015年4月，美国民用直升机在册数量达到14 407架，位居世界第一，仅纽约市的民用直升机保有量就超过2 000架。我国国土面积与美国相当，而直升机注册数量仅为575架，仅为美国的1/25，我国民用直升机未来有巨大需求空间。

综上几点，可以判断目前中航工业集团的市场规模情况已跻身世界航空工业巨头之列，跻身世界航空工业巨头行列。已上市资产的总市值已接近1 000亿美元，超过波音、洛克希德马丁、空客等世界巨头。

（三）投资标的分析

首先，重点关注航空发动机细分。该行业细分是科技技术壁垒最高的行业细分，同时也是未来投入资金最为密集的产业细分。从投资角选股来看，越是体量偏小的标的在未来享受的政策红利反而会越大，因为目前偏小体量在未来装入集团优质资产后，业绩成长弹性及增速将更为可观，从机构配置的角度上看，未来上行的空间也将更大。目前三家航空发动机集团下属的上市公司中，成发科技（600391）、中航动控（000738）、中航动力（600893）市值分别为122亿元、293亿元和676亿元，所以前两家公司可以作为重点跟踪标的予以关注。

其次，直升机细分行业。军事战略逐步转型让军用直升机、尤其是重型直升机的需求快速增长。随着我国安全战略的逐步升级，对包括直升机在内的空中力量需求爆发式增长。此外，低空即将放开，民用直升机面临更为广阔市场需求，公司将持续受益。目前集团旗下仅有唯一的一家上市公司中直股份（600038），集团直升机板块总装资产有进一步注入预期，可作为重点关注。

最后，飞机大型构件的锻造加工。该细分是名副其实的传统加工中的高精尖、高壁垒。受益于飞机数量及品种的大幅增量空间以及单机高价值占比的双重驱动，在装入集团公司优质资产后，未来业绩持续增长将成为常态。目前来看，大型锻造件占飞机价值6%～9%，占发动机价值15%～20%，预计未来二十年我国航空锻件市场需求7 200亿元。其中的一家公司中航重机（600765）非但在之前装入了集团旗下的锻铸优质资产，同时还装入了集团旗下的新能源优质资产，作为中航工业集团直属板块，该公司定位于我国乃至全球高端装备基础产业顶级供应商，其先后涉足进入了3D打印、战略金属再生、智能装备等高新技术领域，可作为未来长期的重点跟踪品种予以关注。

综上所诉，以上三大方向提及的可作为关注中航工业集团旗下上市公司的重点予以跟踪与关注。

[责任编辑 陈 鹤]